Liquidation preference – סדר העדיפות בחלוקת כספים והשתתפות ברווחים / עו"ד אבי נדלר
במאמר קודם דנו במנגנון האנטי דילול (anti dilution) מנגנון חשוב מאד בהסכמי הון סיכון. במאמר זה נמשיך לדון במנגון נוסף בעל חשיבות רבה מאד בהסכמי השקעה שפוגשים בעיקר בתחום ההון סיכון – Liquidation preference.
Liquidation preference הוא מנגנון בהסכמי השקעה, בעיקר השקעות הון סיכון אשר מסדיר את העדיפות של חלוקת הנכסים או הכספים של החברה כאשר פודים את ההשקעה בחברה בכסף (Cash out) ומחלקים אותו בין בעלי המניות השונים.
משקיעי הון סיכון דורשים, בדרך כלל, לקבל את חלקם לפני יתר בעלי המניות בחברה. זוהי המהות הבסיסית של מנגנון ה-Liquidation preference. מדובר באחד מהסעיפים החשובים ביותר בהסכמי השקעה וראוי שיזמים יתנו דעתם אליו בצורה רצינית ויבינו היטב את השלכותיו.
אחת מזכויות העדיפות החשובות שניתן להצמיד למניות בכורה אשר בדרך כלל מונפקות למשקיעי הון סיכון, הוא הסדרת העדיפות של תשלומים חוזרים לאותו משקיע אם במקרים של מכירת החברה או במקרים פחות שמחים, של פירוק וחיסול החברה ככל וייוותרו נכסים לחברה לאחר תשלומים לנושים.
הסדרת העדיפות נותנת למשקיע הון הסיכון, בעיקר קרנות הון סיכון, לעצב מראש כיצד יחולקו הנכסים של החברה ומבטיחה למשקיע, או למספר משקיעים, לקבל כספים לפני יתר בעלי המניות, ובכך לקבל מידה נוספת של ביטחון להחזר ההשקעה כאשר היתרה, ככל ונותרה, תתחלק בין יתר בעלי המניות הרגילות רק לאחר שאותם משקיעים כבר קיבלו את חלקם. כאשר חברה נמכרת ברווח מנגנון זה מאפשר למשקיע, או למספר משקיעים, לקבל ראשונים את חלקם מתוך התמורה, כאשר היתרה, ככל ונותרה, תתחלק בין יתר בעלי המניות הרגילות רק לאחר שאותם משקיעים כבר קיבלו את חלקם מהעסקה.
אם כן, מנגנון ה- Liquidation preference רלוונטי גם במקרים של פירוק וחיסול החברה אשר הגיעה לסוף דרכה (True liquidation) וגם במצבים כאשר החברה נמכרת כגון: במיזוג, מכירת מניות, מכירת כלל או רוב נכסי החברה (Deemed Liquidation).
מדובר במנגנון בעל חשיבות רבה מאד אשר ראוי לתשומת הלב של בעלי המניות והיזמים מכיוון שיש לו משמעות כלכלית גבוהה מאד. ניתן לעצב את המנגנון כיד הדמיון הטובה אולם בסופו של דבר על המנגנון להסדיר: (א) את הגובה הסכום שבקדימות אותו זכאים לקבל המשקיעים הזכאים ראשונים ולפני בעלי מניות אחרים. העדיפות של המשקיעים בדרך נקבעת לפי מקדם על השקעתם. כלומר משקיע שהשקיע 100$ בחברה, ומקדם העדיפות שלו מוגבל ל-X2.5 יהיה זכאי לקבל קדימות עד לסך של 250$; (ב) סדר העדיפויות שבין סוגים שונים של בעלי מניות, כגון: ראשית יהיו זכאים לחלקם בעלי מניות בכורה ג', לאחר מכן, ככל ויישאר, יהיו זכאים לחלקם בעלי מניות בכורה ב', לאחר מכן, ככל ויישאר, יהיו זכאים לחלקם בעלי מניות בכורה א'. לאחר מכן ככל ויישאר יהיו זכאים בעלי המניות הרגילות להשתתף במה שנותר. (ג) האם המנגנון הוא מסוג Participating או Non-Participating.
Participating liquidation preference – יאפשר למשקיע לקבל קודם כל ולפני כולם את חלקו ולאחר מכן להשתתף (שוב) עם יתר המשקיעים או עם בעלי המניות הרגילים שמשתתפים לאחריו בסדר החלוקה ביתרה שנותרה לחלוקה (double dip).
Non-Participating liquidation preference – אינו מאפשר למשקיע להשתתף גם ביתרה שנותרה לחלוקה לאחר שכבר קיבל את חלקו בעדיפות לפי יתר בעלי המניות. לכן בסיטואציות כאלה, על המשקיע לקבל החלטה האם לקבל את חלקו בעדיפות לפני כולם או להמיר את מניות הבכורה שלו למניות רגילות ולהתחלק עם יתר בעלי המניות הרגילים. לעיתים, דווקא האפשרות האחרונה יכולה להתברר ככלכלית יותר.
דוגמא להמחשה:
ג'פטו קפיטל, קרן הון סיכון איטלקית, השקיעה 4 מיליון דולר בסטארט אפ הישראלי "P –נוק-YO" של היזמים השובבים שמשון ויובב. ההשקעה בוצעה לפי שווי 8 מיליון דולר לפני הכסף. לג'פטו הוקצו 800,000 מניות בכורה א' במחיר של 5 דולר למניה (אם כן לג'פטו 33% מהאקוויטי בחברה).
בהסכם ההשקעה נקבע מנגנון Participating liquidation preference לפיו באירוע של Deemed Liquidation (כגון אקזיט של מכירת החברה) ג'פטו תהא זכאית לעדיפות של X2 על השקעתה.
לימים קיבל הסטארט-אפ "P –נוק-YO" הצעה להירכש במחיר של 15,000,000 דולר.
לפיכך:
- ג'פטו קפיטל תהא זכאית לקבל 8,000,000 מיליון דולר מהתמורה לפני יתר בעלי המניות. כלומר למרות שלג'פטו רק 33% בחברה, היא זכאית לקבל למעלה מ-50% מהתמורה כבר בשלב זה.
- היתרה, בסך 7,000,000 דולר תתחלק בין בעלי המניות הרגילים כולל ג'פטו קפיטל שיש לה זכות השתתפות (Participating) וכאן ג'פטו תקבל עוד 2.33 מיליון דולר מתמורה.
סך הכל ג'פטו תקבל תמורה נאה בסך כל כ-10.33 מיליון דולר על השקעתה. דוגמא זו ממחישה את החשיבות הכלכלית העצומה של מנגנון זה בעסקאות הון סיכון.
המחלקה המסחרית של משרד עורכי הדין אלי נדלר פריידין ושות' עוסקת, בין היתר, במשפט מסחרי, היי-טק סטארט-אפים והון סיכון, מימון חברות, מיזוגים ורכישות, שוק ההון וניירות ערך ולה ניסיון רב בליווי של חברות סטארט אפ ומיזמים עסקיים טכנולוגיים ואחרים. לפרטים נוספים ניתן לפנות לראש המחלקה עו"ד אבי נדלר.
יובהר כי האמר לעיל הינו למידע כללי וראשוני בלבד ולא נועד בשום מקרה לשמש כייעוץ משפטי ו/או כתחליף לייעוץ משפטי. לכן, אין להסתמך על האמור מבלי להיוועץ עם עורך דין העוסק בתחום בטרם נקיטת כל פעולה או קבלת כל החלטה. הדברים נכונים למועד כתיבתם בלבד, ונכונותם עלולה להשתנות מעת לעת.
